行业平稳发展，效益增速将趋缓。前四月的出口增幅下滑了8.04个百分点，全年出口面临人民币升值、退税率下调、贸易环境的不确定等诸多不利因素，增速放缓是未来趋势。我们预计未来纺织品服装出口增速将在10-20%之间，较06年的25%有所降低。07年全行业效益增速也将有所回落，两者增速都在15-20%左右。

　　消费大升级—品牌消费日益显现。我国03年人均GDP超过1000美元后，已步入消费大升级，这对人们的服饰消费产生深远影响。财富增加使得人们有能力消费品牌以及高档产品；城市化进程使人们向享受型消费过渡，注重品牌体验；中青年成为新消费主体，“她时代”特征明显，其消费具有时尚化、品牌化与高档化的特征。在这样的背景下，品牌消费特征日益显现。

　　纺织行业—先进盈利模式者取胜。我国纺织服装业缺乏核心竞争力，在行业面临的重重压力下，行业增长方式的转变愈显重要，在这样的背景下，纺织印染行业我们看好的是具备先进盈利模式的以及能生产附加值高的产品的公司，主要推荐公司是众和股份。

　　服装行业—品牌投资价值凸显。我国服装行业自主品牌匮乏，产品出口80%以上是贴牌加工。基于国外品牌的大举进入与正在成长的中国企业不对称的现状，以及消费者品牌消费观念的日趋成熟，中国服装企业正在探索逐渐转向品牌建设。在品牌和渠道上占有优势的企业将获得更为快速以及长足的发展。国内受益于品牌建设的公司主要包括品牌运营的领先企业七匹狼、品牌建设改善的雅戈尔以及走高档品牌建设、蓝海战略的大杨创世。

　　配饰等相关行业—关注成长性好的行业龙头以及向国内品牌转型的龙头公司。对于配饰、辅料以及家纺等相关行业，将大大受益于消费升级，珠宝首饰与发制品更是受益于“她时代”的典型产品。我们投资的重点选择增长快的行业龙头以及向国内转型的龙头公司。重点推荐第一铅笔、瑞贝卡、伟星股份。

　　一、总论

　　1.1投资策略

　　我国纺织服装业以往靠数量和成本取胜的模式已经遇到了很大的问题，纺织印染行业我们看好的是具备先进盈利模式的以及能生产附加值高的产品的公司，重点推荐众和股份。

　　我国已步入消费大升级，这将对人们的服饰消费产生深远影响。财富增加使得人们有能力消费品牌以及高档产品；城市化进程使人们向享受型消费过渡，注重品牌体验；中青年与女性成为新消费主体，其消费具有时尚化、品牌化与高档化的特征。在这样的背景下，品牌消费日益显现。因此在服装类的上市公司中，我们围绕品牌建设来选择公司。重点推荐大杨创世和七匹狼。

　　而对于配饰、辅料以及家纺等相关行业，也将大大受益于消费升级，珠宝首饰与发制品更是受益于“她时代”的典型产品。我们投资的重点选择增长快的行业龙头以及向国内转型的龙头公司。主要推荐瑞贝卡、第一铅笔以及伟星股份。

　　另外，资产注入与股权投资等题材投资机会也将比较活跃。

　　由上表可看出，国际市场较为相关的上市公司，由于快速成长时期已过，估值基本处于20倍以上。而比较有借鉴意义的香港市场，一类是高增长的品牌公司，比如李宁和百丽国际，07年PE达到40倍以上，08年动态PE目前也在30倍左右。另一类是快速稳定增长的品牌公司，07年PE在30倍以上。

　　对于国内的公司，根据品牌基础以及业绩增长的情况，分两类公司进行估值。七匹狼、瑞贝卡、第一铅笔，是高增长的公司，且都具有一定品牌基础，我们可以按照08年40倍PE来进行估值；而众和股份、大杨创世、伟星股份、浔兴股份、孚日股份，属于快速稳定增长的公司，则可按08年30-35倍左右的PE进行估值。

　　二、行业平稳发展，效益增速将趋缓

　　2.1行业主要效益指标同步增长

　　根据纺织行业协会的推算，一季度全行业实现主营收入与利润分别约为5940亿元和190亿元，同比分别增长24.26%和36.63%，收入增速略微降低0.93个百分点，而利润增幅提高了约7个百分点，二者均高于主要大类产品产量的增长幅度。

　　总体来看，收入增幅有所放缓，而利润增幅提高，其主要原因与化纤行业效益提高有关，除此之外还来自于行业管理水平及技术水平不断提高，1-2月份行业三费比例由2006年同期的6.93%下降6.61%；行业劳动生产率达到6.34万元/人，比上年同期提高19.44%。受此影响，行业亏损面从2006年同期的23.35%下降至23.23%。

　　2.2投资增速有所放缓

　　07年一季度，我国纺织服装行业固定资产投资总额达到390.63亿元，同比增长了31.61%，增幅比上年同期下降8.88个百分点，比1-2月回落15.45个百分点。随着固定资产投资增速的减缓，我国纺织业的产需矛盾将会有所减缓。

　　就各个分行业而言，除了化纤、麻纺的投资增速有所加快，其他行业均比上年同期有所回落。

　　化纤行业完成投资50.91亿元，增长了68.93%，提高65.79个百分点；纺织品投资231.88亿元，同比增长24.6%，比上年回落13.8个百分点；服装投资106.94亿元，增长36.6%，回落了19.7个百分点。

　　2.3出口增幅略有回落，增速放缓是趋势

　　今年我国纺织服装出口经过了2月的超速增长和3月的直线下落，到4月终于回归到一个正常的增长水平。受到今年春节在2月下半月以及宏观政策不确定的影响，纺织服装企业纷纷赶在春节前将春季定单提前履约，再加上出口虚增的事件，也就使得今年2月纺织服装出口增长幅度反常的高，而3月份出口下降幅度也反常的高，进入4月份，我国纺织服装出口终于恢复到正常的增长水平。

　　1-4月我国纺织品和服装进出口总值是511.90亿美元，比上年同期增长14.27%，占全国外贸进出口总值的8.05%。其中，纺织品和服装出口金额是454.39亿美元，比上年同期增长15.08%。比一季度增幅略高0.22个百分点，与上年同期增幅比，下滑了8.04个百分点。

　　纺织品出口金额是172.30亿美元，比上年增长11.48%，服装出口金额是282.09亿美元，比上年增长17.40%。

　　总体来说，前四月我国纺织服装出口保持了平稳增长态势，在我国经济强劲发展的惯性作用下，我国纺织工业将稳步增长，在国际市场巨大需求的带动下，将促使我国纺织出口继续增长。但07年纺织出口也有诸多不利因素，增速放缓是未来趋势。

　　2.3.1人民币持续升值给纺织品服装出口带来压力

　　与05年7月份汇改之前的8.2765的汇率水平相比，目前人民币汇率已经升至7.5712，累计升幅达7.116%。与06年底的7.8087的汇率水平相比，升值幅度也达到2%，预计07年全年的升值幅度在7%左右。从长远来看升值会对我国纺织行业出口产品结构调整带来积极的影响，但在出口价格未能有效传递的情况下，将使中小企业经营出现困难，进一步削弱我国纺织品服装出口的价格优势，增加企业出口压力。

　　对于人民币升值与纺企收入之间的关系，根据行业协会的测算，人民币每升值1%，行业利润将减少约70亿元。

　　2.3.2出口退税率下调，将减少行业利润

　　自2006年9月下调纺织品出口退税率2个百分点至11%之后，7月1日服装、鞋帽、箱包产品大类的出口退税率也从13%下调至11%。下调出口退税率将促进行业数量增长模式的转变，提高出口质量，优化出口结构，进而加速优胜劣汰，促进行业和企业的升级。但短期内对一些没有竞争力的中小型企业无异于“雪上加霜”，造成很大的打击。通过调研，过半企业认为此次出口退税率下调减少了企业经营利润，将促使他们改变经营策略，推动行业内部的转型与升级。而一些实力雄厚、抗风险能力强的的龙头企业，通过升级与转型，将会进一步扩大市场份额，在国际市场具有更强的竞争力和话语权。

　　作为我国贸易顺差的主要贡献者，在国家调整经济增长结构的背景下，出口退税率仍存在进一步下调的可能性。对于出口退税与纺织企业利润的关系，根据协会的测算2%的下调幅度预计将造成服装行业约70亿的的利润损失。

　　2.3.3贸易环境不确定使纺织品服装出口增长面临考验

　　贸易环境的不确定性，一直是令纺织服装行业担忧的问题。随着中欧、中美协议的即将到期，反倾销、反补贴、技术壁垒等措施将成为未来我国纺织品出口企业面临的严重威胁，协议到期可能再度出现量增价跌、出口激增的混乱局面，以及部分发展中国家的贸易壁垒，也给我国纺织品服装的外贸环境戴上了一层面纱。

　　总体来说，2016年底之前我国的纺织服装业的发展将受到三个条款的制约：一是“纺织品特保条款”于08年底到期，二是特定产品过渡性保障机制条款（《加入议定书》第16条），即所谓“特保条款”于2013年底到期，三是“确定补贴和倾销时的价格可比性”条款（《加入议定书》第15条），对中国“非市场经济地位”的规定，即所谓“非市场经济条款”于2016年底到期。三个条款的时间上具有过渡性或暂时性。也就是说2017年开始，中国才将最终获得与其他WTO成员相同的权利。

　　另一方面，除了上面提到的三个条款，美、欧还针对我国纺织品采取了一系列其他限制措施，如美国修改进口原产地的认定原则，欧盟有关国家通过OKO-TES100纺织品环保标准，以及从07年起，欧美市场对中国纺织品出口招标协议外的非法转口贸易将采取严惩措施等。

　　欧盟REACH规（欧盟化学品管理新规）也于6月1日起正式生效。这些都将对我国纺织品服装的出口产生一定的负面影响，贸易环境的不确定性使纺织出口增长面临考验。

　　2.4原材料价格总体维持稳中有升2007年1－3月的国内棉花价格有所上升，4月中旬开始国内棉花价格有所下跌，直到5月中旬启稳，开始回升，6月末国内棉花价格指数达到13781元/吨，比2006年末上涨924元/吨。1-6月国内棉花均价同比下降约6.3%，而国际棉价同比上涨了0.4%。内外棉差价进一步下降。根据最新的报告，今年国内棉花产量约为710万吨，较上年增加24%，但需求量为1280万吨左右，约有400多万吨的缺口，预计2007年国内棉花价格将维持稳中有升的态势。

　　另一主要纺织原材料涤纶的价格较为平稳，涤纶短纤的市场价格几乎完全是由上游原料行情的成本上涨推动的，下游需求的推动作用一直比较弱，行业普遍预测未来涤纶价格的波动不大。而粘胶短纤市场将继续保持旺盛需求状态，产品价格仍有上涨可能。总体来看，原材料价格将比较平稳。

　　2.5总体判断目前我国纺织行业的综合竞争力仍处于世界第一，但很多发展中国家、尤其是我国周边国家的纺织业竞争力在不断提高，我国的成本优势不断下滑。尽管如此，我国仍是美国、欧盟、日本等纺织品需求大国的主要进口国，劳动力供应充足、上下游产业链发展均衡、且出口价格仍有很大的竞争优势，未来我国纺织企业低档纺织品竞争力的下降会使其它国家趁虚而入，但只能部分取代我国纺织品的地位。我们认为未来五到十年内，纺织行业的国际竞争力地位仍将保持。

　　另一方面，我们要看到我国纺织服装业缺乏核心竞争力，结构仍以低档为主，贸易环境更不容乐观，所以行业效益增速放缓是未来趋势。我们预计未来纺织品服装出口增速将在10-20%之间，较06年的25%有所降低。07年全行业效益增速也将有所回落，由于出口退税率降低，收入和利润总额增速之间的差距将缩小，两者增速都在15-20%左右。（资料来源：大唐金融 www.dtjr.com）

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